✅ پنج فرض خطا از حباب بورس
تقابل دیدگاه‌ها نسبت به روند بازار سهام طی هفته‌های اخیر تشدید شده و همین امر نوسان کُند شاخص بورس و کاهش ارزش معاملات را رقم زده است. در این میان گروهی با استناد به برخی معیارها ارزش‌گذاری بیش از اندازه قیمت سهام را مدعی می‌شوند. حال آنکه بررسی دقیق گزاره‌های مدافع حباب از نوعی خطای تحلیلی حکایت دارد.
گزاره: نسبت ارزش بازار سهام به تولید ناخالص داخلی و نقدینگی از میانگین تاریخی فاصله گرفته و نوبت عقب‌نشینی قیمت‌هاست.
ارزیابی: یکی از معیارهای مهمی که به‌عنوان نماگرهای بنیادی نیز شناخته می‌شوند، نسبت ارزش بازار به تولید ناخالص داخلی (GDP) مشهور به نسبت «وارن بافت» است. در شرایط کنونی ارزش بازار سهام به GDP از میانگین فاصله گرفته است و بر همین اساس تحلیل می‌شود قیمت‌های سهام جایی برای رشد ندارند. این تحلیل از سه جنبه با خطا مواجه است. اولا اینکه این نوع تحلیل‌های داده‌ای و استناد به میانگین‌ها برای بورس تهران با ضعف آماری مواجه است. زیرا بورس کشورمان با وجود قدمت ۵۰ ساله، قبل از اجرای اصل ۴۴ هویت چندانی نداشته و در عمل داده‌های قابل استناد آن به کمتر از ۱۵ سال می‌رسد.
دومین مساله به عرضه‌های محسوس بورس تهران برمی‌گردد که باعث تغییر سطح ارزش بازار شده است. یعنی وقتی می‌گوییم ارزش بورس به GDP اوج گرفته است، این ارزش بازار دارای تورم مازاد به دلیل ورود شرکت‌های بعضا بزرگ جدید است. آخرین و شاید مهم‌ترین نکته اما در بررسی نسبت‌های ارزشی که سایر معیارها نظیر نسبت ارزش بازار به نقدینگی را هم شامل می‌شود، تغییرات ساختاری است که در اقتصاد رخ می‌دهد.به‌عنوان یک مثال واقعی، میانگین تاریخی نسبت وارن بافت (ارزش بازار به GDP) برای بورس آمریکا کمی کمتر از ۹۰ درصد است. حال آنکه نسبت مزبور از سال ۲۰۱۳ بالاتر از این رقم قرار دارد و در شرایط کنونی به ۱۵۰ درصد رسیده است!
گزاره: رشد بورس از ابتدای سال ۹۷ از افزایش نرخ دلار پیشی گرفته و حبابی شده است
ارزیابی: بازدهی دلار از ابتدای سال ۹۷ کمتر از ۱۵۰ درصد است، حال آنکه شاخص بورس تهران در مدت مشابه بیش از ۱۶۰ درصد رشد کرده است. این مبنایی است که بعضا به‌عنوان عامل ایجاد حباب در بازار سهام به آن استناد می‌شود. در این مورد دو خطای مهم وجود دارد؛ اولا آنکه هنگام مقایسه بازارها با یکدیگر نقطه شروع اهمیت ویژه‌ای دارد. اینکه آیا ابتدای سال ۹۷ هر دو بازار ارز و سهام در تعادل بوده‌اند که اکنون باید با یک نسبت رشد کنند. مثلا در شرایطی که دلار از کمتر از ۴ هزار تومان در حرکت بود (زمستان ۹۶) بورس تهران هم به همین نسبت رشد کرده بود؟! دومین نکته به اثر متفاوت دلار بر سودآوری و تغییرات ساختاری که در اقتصاد ایجاد می‌کند برمی‌گردد. به‌عنوان نمونه توجه به رشد درآمدهای نیمی از شرکت‌های بورسی (صادرات‌محور) با دلار و در مقابل رشد به مراتب کمتر هزینه‌ها با ریال اهمیت می‌یابد. مثلا شرکتی که محصول پتروشیمی یا فلزی خود را صادر می‌کند، اما هنوز مصرف انرژی (برق، گاز و…) را با نرخ‌های یارانه‌ای محاسبه می‌کند.
گزاره: شاخص دلاری بورس به اوج رسیده و جایی برای رشد ندارد.
ارزیابی: بعضا به تحلیل‌هایی اشاره می‌شود که روند شاخص دلاری بورس، یعنی تعدیل شاخص بورس با نرخ روز دلار را بررسی می‌کند. این در حالی است که نمودار روند تاریخی شاخص دلاری تپیکس برای بورس تهران نشان می‌دهد از این منظر هنوز فاصله ۵۰ درصدی تا میانگین تاریخی وجود دارد. بنابراین به نظر می‌رسد ارائه‌دهندگان گزاره مزبور با دو خطا مواجه هستند. اولا اینکه به جای در نظر گرفتن «شاخص قیمت»، «شاخص بازدهی» را مبنا قرار می‌دهند که در خود سودهای نقدی سال‌های قبل را انباشت کرده است.دومین مساله بازه مقایسه است که ارقام اوج‌گیری این نسبت را طی سال‌های بعد از ۹۳ معیار قرار می‌دهد. حال آنکه در بازه مزبور، بورس حبابی نبوده است و دورانی که حباب بورس در آن مشهود است به دی سال ۹۲ برمی‌گردد که در آن زمان شاخص دلار از هر نوعی که حساب شود، فاصله بسیار زیادی با ارقام کنونی دارد.
به یاد داشته باشیم حتی در رکودی‌ترین شرایط نیز برخی سهم‌ها بیش از ارزش واقعی خود رشد می‌کنند که باید حباب آنها تخلیه شود. اکنون نیز این مساله در بورس تهران قابل رصد است . باید در نظر داشت اینکه فرضیه حبابی شدن بورس تهران تایید نمی‌شود به معنای آن نخواهد بود که بازار سهام در آینده تحت هیچ سناریویی ریزش نخواهد کرد. طبیعتا تحلیل قیمت‌های فعلی بر اساس شواهد موجود است و اگر مختصات عوض شوند، معادلات بورس نیز تغییر می‌کنند. مثلا اگر دولت تصمیم به اصلاح قیمت حامل‌های انرژی بگیرد، طبیعتا از محل افزایش هزینه شرکت‌ها ممکن است سودآوری آنها کاهش یابد. /
منبع:دنیای اقتصاد
